Eines der wichtigsten Punkte, damit du für dich die Basis deines Handelns einordnen kannst, ist die Bestimmung des Anfangs- und Endpunkts von Kreditzyklen:
Kreditzyklen spielen eine wichtige Rolle bei der Preisbildung von Finanzanlagen. Im Laufe der Geschichte haben periodische Sprünge in den Ausfallraten - vom Eisenbahncrash in den späten 1870er Jahren, der Bankenpanik der 1890er Jahre und der Großen Depression bis hin zum Dot-Com-Crash und der globalen Finanzkrise - die Preise von Vermögenswerten unter Druck gesetzt.
Der Grund für diese Häufung von Zahlungsausfällen hängt mit der Natur des Kreditzyklus zusammen. Wenn die Kapitalrendite schneller steigt als die Kapitalkosten, führt dies unter dem Strich zu einer erhöhten Kreditschöpfung im Streben nach höheren Gewinnen. Dieser Prozess führt dazu, dass sich einige Unternehmen überschulden, was dazu führt, dass sie ihre Schulden aufgrund einer Veränderung des makroökonomischen Umfelds nicht mehr zurückzahlen können. Dies ist der Grund, warum die Ausfallkorrelation in Stressphasen sprunghaft ansteigt.
Die Aktienbewertungen sinken in Zeiten höherer Ausfallkorrelation, daher bleibt die Vermeidung von Aktien in diesen Zeiten ein zentraler Bestandteil erfolgreicher Asset-Allocation-Entscheidungen. Sobald die Ausfallkorrelation jedoch zu normalen Bedingungen zurückkehrt, haben die Unternehmen, die den Schock überlebt haben, die Möglichkeit, den nächsten Zyklus zu durchlaufen und möglicherweise höhere Bewertungsniveaus zu erreichen. Daher ist die Bestimmung des Anfangs- und Endpunkts von Kreditzyklen für Investoren entscheidend.
Ein Ansatz, um festzustellen, ob ein neuer Kreditzyklus begonnen hat, ist die Betrachtung der Korrelation von Aktienrenditen, die in Zeiten von Stress zu einem Sprung neigen. Wie in Abbildung 1 zu sehen ist, fallen die Aktienrenditen tendenziell, wenn die Asset-Korrelation über 0,3 springt. Es gibt zwar spezifische Marktgründe für das Ansteigen der Aktienkorrelationen, aber das Ende eines Kreditzyklus ist auch durch einen sprunghaften Anstieg der Zahlungsausfälle gekennzeichnet, wie er während des Dot-Com-Crashs und nach dem Ausfall von Lehman auftrat. Die weltweite COVID-19-Pandemie hat ebenfalls zu einem sprunghaften Anstieg der Ausfälle geführt.
Abb. 1: Korrelation von Vermögenswerten und Aktienperformance - USA
Damit die Aktienbewertungen in einem neuen Kreditzyklus steigen können, müssen die Aussichten für das Gewinnwachstum positiv sein, kombiniert mit einem Anstieg der Verschuldung von Verbrauchern und Unternehmen. Obwohl das Ex-post-Wicksellian-Differenzial - abgeleitet aus der gewichteten durchschnittlichen Kapitalrendite abzüglich der BBB-Finanzierungskosten - im Jahr 2020 von 5,52 % auf 4,05 % fiel, waren die Märkte insgesamt im Plus. Dies lässt sich größtenteils durch die Ex-ante-Daten erklären, die die steigende Profitabilität des Technologiesektors zeigen, der in den Aktienindizes stark gewichtet ist.
Die kurzfristigen Gewinnaussichten für den US-Markt sind wenig überraschend positiv, wobei alle Sektoren ansteigen, was eine weitere Bestätigung dafür ist, dass ein neuer Kreditzyklus begonnen hat. Die kurzfristigen Gewinnerwartungen sind am stärksten bei den Industriewerten, während die anderen Dienstleistungsbereiche, einschließlich Technologie, die schwächsten, aber immer noch positiven Aussichten für das Gewinnwachstum aufweisen. Kritisch anzumerken ist jedoch, dass die Verschuldung von Verbrauchern und Unternehmen wieder ansteigt, was zu einer neuen Welle der Kreditvergabe und zu erhöhten Wachstumsaussichten beitragen wird.
Ein weiterer Hinweis darauf, dass ein neuer Kreditzyklus begonnen hat, kann in den Kreditübergangsmatrizen von Credit Benchmark beobachtet werden. Die Kreditübergangsmatrix für nordamerikanische Unternehmen, die auf fast 40.000 Beobachtungen basiert, zeigt, dass es sowohl für b- als auch für bb-Schuldner nun mehr Heraufstufungen als Herabstufungen gibt. Es ist auch wichtig zu beachten, dass sich das gesamte Universum der Investment-Grade-Namen auf der Kreditqualitätskurve nach unten verschoben hat, was darauf hindeutet, dass dieser Kreditzyklus sehr viel kürzer sein könnte.
Abb. 2: Kreditübergangsmatrix - nordamerikanische Unternehmen
Da das Kreditrisiko seit dem sprunghaften Anstieg der Ausfallraten im Jahr 2020 gesunken ist, ist die Wahrscheinlichkeit geringer, dass die Renditen von Investment-Grade- und Hochzinsanleihen aufgrund des gestiegenen Risikos steigen werden. Während sich die Renditen von Staatsanleihen seit Januar erheblich ausgeweitet haben, war der Anstieg der Renditen in anderen Kreditkategorien viel geringer, was zu einer Kompression der Spreads gegenüber der staatlichen Benchmark führte.
Abbildung 3: Indikatoren des US-Anleihemarktes
Damit bleibt die Inflation als möglicher negativer Faktor für Aktienanleger übrig, da sie höchstwahrscheinlich zu einem deutlichen Anstieg der Renditen führen würde. Bislang scheint der Anleihemarkt den Inflationsschub zu ignorieren, da er davon ausgeht, dass sich der Schub als vorübergehend erweisen wird. Während angebotsseitige Beschränkungen aufgrund des COVID-Abschwungs und des anschließenden Nachfrageschubs dazu geführt haben, dass die Rohstoffpreise im letzten Jahr um 40 % gestiegen sind, sind sie seit Anfang Mai gefallen. Und während der Preis für die globale Containerschifffahrt um 250 % gestiegen ist, hat sich die Steigerungsrate verringert. Der chinesische PPI befindet sich immer noch in einem steileren Aufwärtstrend, aber wie bereits im letzten Quartal angemerkt, ist dies zum Teil auf eine Verzögerung beim Ausbau der Kapazitäten zurückzuführen. Daher wird sich dieser Trend in den nächsten Monaten wahrscheinlich abflachen.
Schaubild 4: Inflationsindikatoren
Auch die Bedenken hinsichtlich einer Lohnpreisspirale sind übertrieben. Während das nominale Lohnwachstum nur wenige Anzeichen für einen angespannten Arbeitsmarkt aufweist, dürfte der jüngste Inflationsschub kaum zu aggressiven Lohnverhandlungen führen, da am Markt die Meinung vorherrscht, dass diese Inflation nur vorübergehend ist. Entscheidend ist, dass die Erwerbsquote mit unter 62% relativ niedrig bleibt - deutlich unter den 66% vor der globalen Finanzkrise.
Schaubild 5: Arbeitsmarktindikatoren
Ein weiterer Indikator, der eine Tendenz zur Lohninflation signalisiert, ist der Rückgang des Offenheitsgrades im Handel. Obwohl Präsident Biden die protektionistische Rhetorik der Trump-Administration fortsetzt, sieht die Realität mit einem leichten Rückgang der Handelsoffenheit um 3 % seit 2016 etwas anders aus. Die einzige Volkswirtschaft, die sich anscheinend dem Protektionismus verschrieben hat, ist das Vereinigte Königreich aufgrund seiner Entscheidung, den Binnenmarkt der Europäischen Union zu verlassen und damit die Handelsbarrieren drastisch zu erhöhen.
Schaubild 6: Handelsoffenheit
Schwankungen im Kreditzyklus bieten Anlegern die Möglichkeit, ihr Vermögen in Zeiten kurzfristigen Gewinnwachstums in Aktien zu allokieren und gleichzeitig das Engagement zu reduzieren, wenn sich das Gewinnwachstum verlangsamt. Seit 2006 übertraf diese Strategie den S&P 500 um 58 %, und seit 2014, als diese Notizen veröffentlicht wurden, führte sie zu einer Outperformance des S&P 500 von 17 %. Darüber hinaus wurde diese Outperformance mit einer Downside- oder Semi-Varianz erzielt, die mehr als viermal niedriger ist als die des S&P 500. Für Anleger mit langlaufenden Verbindlichkeiten kann die Anlage über den Kreditzyklus hinweg eine zentrale Rolle bei der Aufrechterhaltung eines hohen Renditeniveaus mit geringer Abwärtsvolatilität spielen.
https://www.refinitiv.com/en
Kreditzyklen spielen eine wichtige Rolle bei der Preisbildung von Finanzanlagen. Im Laufe der Geschichte haben periodische Sprünge in den Ausfallraten - vom Eisenbahncrash in den späten 1870er Jahren, der Bankenpanik der 1890er Jahre und der Großen Depression bis hin zum Dot-Com-Crash und der globalen Finanzkrise - die Preise von Vermögenswerten unter Druck gesetzt.
Der Grund für diese Häufung von Zahlungsausfällen hängt mit der Natur des Kreditzyklus zusammen. Wenn die Kapitalrendite schneller steigt als die Kapitalkosten, führt dies unter dem Strich zu einer erhöhten Kreditschöpfung im Streben nach höheren Gewinnen. Dieser Prozess führt dazu, dass sich einige Unternehmen überschulden, was dazu führt, dass sie ihre Schulden aufgrund einer Veränderung des makroökonomischen Umfelds nicht mehr zurückzahlen können. Dies ist der Grund, warum die Ausfallkorrelation in Stressphasen sprunghaft ansteigt.
Die Aktienbewertungen sinken in Zeiten höherer Ausfallkorrelation, daher bleibt die Vermeidung von Aktien in diesen Zeiten ein zentraler Bestandteil erfolgreicher Asset-Allocation-Entscheidungen. Sobald die Ausfallkorrelation jedoch zu normalen Bedingungen zurückkehrt, haben die Unternehmen, die den Schock überlebt haben, die Möglichkeit, den nächsten Zyklus zu durchlaufen und möglicherweise höhere Bewertungsniveaus zu erreichen. Daher ist die Bestimmung des Anfangs- und Endpunkts von Kreditzyklen für Investoren entscheidend.
Ein Ansatz, um festzustellen, ob ein neuer Kreditzyklus begonnen hat, ist die Betrachtung der Korrelation von Aktienrenditen, die in Zeiten von Stress zu einem Sprung neigen. Wie in Abbildung 1 zu sehen ist, fallen die Aktienrenditen tendenziell, wenn die Asset-Korrelation über 0,3 springt. Es gibt zwar spezifische Marktgründe für das Ansteigen der Aktienkorrelationen, aber das Ende eines Kreditzyklus ist auch durch einen sprunghaften Anstieg der Zahlungsausfälle gekennzeichnet, wie er während des Dot-Com-Crashs und nach dem Ausfall von Lehman auftrat. Die weltweite COVID-19-Pandemie hat ebenfalls zu einem sprunghaften Anstieg der Ausfälle geführt.
Abb. 1: Korrelation von Vermögenswerten und Aktienperformance - USA
Damit die Aktienbewertungen in einem neuen Kreditzyklus steigen können, müssen die Aussichten für das Gewinnwachstum positiv sein, kombiniert mit einem Anstieg der Verschuldung von Verbrauchern und Unternehmen. Obwohl das Ex-post-Wicksellian-Differenzial - abgeleitet aus der gewichteten durchschnittlichen Kapitalrendite abzüglich der BBB-Finanzierungskosten - im Jahr 2020 von 5,52 % auf 4,05 % fiel, waren die Märkte insgesamt im Plus. Dies lässt sich größtenteils durch die Ex-ante-Daten erklären, die die steigende Profitabilität des Technologiesektors zeigen, der in den Aktienindizes stark gewichtet ist.
Die kurzfristigen Gewinnaussichten für den US-Markt sind wenig überraschend positiv, wobei alle Sektoren ansteigen, was eine weitere Bestätigung dafür ist, dass ein neuer Kreditzyklus begonnen hat. Die kurzfristigen Gewinnerwartungen sind am stärksten bei den Industriewerten, während die anderen Dienstleistungsbereiche, einschließlich Technologie, die schwächsten, aber immer noch positiven Aussichten für das Gewinnwachstum aufweisen. Kritisch anzumerken ist jedoch, dass die Verschuldung von Verbrauchern und Unternehmen wieder ansteigt, was zu einer neuen Welle der Kreditvergabe und zu erhöhten Wachstumsaussichten beitragen wird.
Ein weiterer Hinweis darauf, dass ein neuer Kreditzyklus begonnen hat, kann in den Kreditübergangsmatrizen von Credit Benchmark beobachtet werden. Die Kreditübergangsmatrix für nordamerikanische Unternehmen, die auf fast 40.000 Beobachtungen basiert, zeigt, dass es sowohl für b- als auch für bb-Schuldner nun mehr Heraufstufungen als Herabstufungen gibt. Es ist auch wichtig zu beachten, dass sich das gesamte Universum der Investment-Grade-Namen auf der Kreditqualitätskurve nach unten verschoben hat, was darauf hindeutet, dass dieser Kreditzyklus sehr viel kürzer sein könnte.
Abb. 2: Kreditübergangsmatrix - nordamerikanische Unternehmen
Da das Kreditrisiko seit dem sprunghaften Anstieg der Ausfallraten im Jahr 2020 gesunken ist, ist die Wahrscheinlichkeit geringer, dass die Renditen von Investment-Grade- und Hochzinsanleihen aufgrund des gestiegenen Risikos steigen werden. Während sich die Renditen von Staatsanleihen seit Januar erheblich ausgeweitet haben, war der Anstieg der Renditen in anderen Kreditkategorien viel geringer, was zu einer Kompression der Spreads gegenüber der staatlichen Benchmark führte.
Abbildung 3: Indikatoren des US-Anleihemarktes
Damit bleibt die Inflation als möglicher negativer Faktor für Aktienanleger übrig, da sie höchstwahrscheinlich zu einem deutlichen Anstieg der Renditen führen würde. Bislang scheint der Anleihemarkt den Inflationsschub zu ignorieren, da er davon ausgeht, dass sich der Schub als vorübergehend erweisen wird. Während angebotsseitige Beschränkungen aufgrund des COVID-Abschwungs und des anschließenden Nachfrageschubs dazu geführt haben, dass die Rohstoffpreise im letzten Jahr um 40 % gestiegen sind, sind sie seit Anfang Mai gefallen. Und während der Preis für die globale Containerschifffahrt um 250 % gestiegen ist, hat sich die Steigerungsrate verringert. Der chinesische PPI befindet sich immer noch in einem steileren Aufwärtstrend, aber wie bereits im letzten Quartal angemerkt, ist dies zum Teil auf eine Verzögerung beim Ausbau der Kapazitäten zurückzuführen. Daher wird sich dieser Trend in den nächsten Monaten wahrscheinlich abflachen.
Schaubild 4: Inflationsindikatoren
Auch die Bedenken hinsichtlich einer Lohnpreisspirale sind übertrieben. Während das nominale Lohnwachstum nur wenige Anzeichen für einen angespannten Arbeitsmarkt aufweist, dürfte der jüngste Inflationsschub kaum zu aggressiven Lohnverhandlungen führen, da am Markt die Meinung vorherrscht, dass diese Inflation nur vorübergehend ist. Entscheidend ist, dass die Erwerbsquote mit unter 62% relativ niedrig bleibt - deutlich unter den 66% vor der globalen Finanzkrise.
Schaubild 5: Arbeitsmarktindikatoren
Ein weiterer Indikator, der eine Tendenz zur Lohninflation signalisiert, ist der Rückgang des Offenheitsgrades im Handel. Obwohl Präsident Biden die protektionistische Rhetorik der Trump-Administration fortsetzt, sieht die Realität mit einem leichten Rückgang der Handelsoffenheit um 3 % seit 2016 etwas anders aus. Die einzige Volkswirtschaft, die sich anscheinend dem Protektionismus verschrieben hat, ist das Vereinigte Königreich aufgrund seiner Entscheidung, den Binnenmarkt der Europäischen Union zu verlassen und damit die Handelsbarrieren drastisch zu erhöhen.
Schaubild 6: Handelsoffenheit
Schwankungen im Kreditzyklus bieten Anlegern die Möglichkeit, ihr Vermögen in Zeiten kurzfristigen Gewinnwachstums in Aktien zu allokieren und gleichzeitig das Engagement zu reduzieren, wenn sich das Gewinnwachstum verlangsamt. Seit 2006 übertraf diese Strategie den S&P 500 um 58 %, und seit 2014, als diese Notizen veröffentlicht wurden, führte sie zu einer Outperformance des S&P 500 von 17 %. Darüber hinaus wurde diese Outperformance mit einer Downside- oder Semi-Varianz erzielt, die mehr als viermal niedriger ist als die des S&P 500. Für Anleger mit langlaufenden Verbindlichkeiten kann die Anlage über den Kreditzyklus hinweg eine zentrale Rolle bei der Aufrechterhaltung eines hohen Renditeniveaus mit geringer Abwärtsvolatilität spielen.
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